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卡奴迪路:不佳需求环境下,快扩张策略拖累利润增速

发布时间:2013-08-26    研究机构:银河证券

事件

公司发布半年度报告,收入高增长、但快扩张策略拖累利润:(1)2013年H1收入3.74亿,同比增30.9%;营业利润1.02亿,同比下降1%;归属母公司净利润0.87亿,同比增12.6%(去年同期实际税率26%,2013H1降至17%)。(2)根据测算,2013年Q2收入1.54亿,同比增30.8%;营业利润0.19亿,同比下降39.8%;归属母公司净利润0.15亿,同比下降31.9%。中报中指出2013年1-9月份公司计划实现净利润同比增0-30%。

我们的分析与判断

主品牌3.25亿收入、同比增17%,单店店效略有下滑。2013H1总渠道较年初增加59家至502家,其中加盟渠道减少3家至171家(主要是加盟转直营),直营店铺增加62家至331家。渠道扩张速度放缓,公司也将今年计划新开门店120家下调至80家。从单店店效看,假定直营收入占比81%,按照有效渠道测算,直营同店零售下滑近3%,加盟同店出库下滑近4%。

主品牌毛利率提升近3个点,代理占比提高使综合毛利率维稳。2013H1主品牌收入占比从去年同期的97%下降至86.8%;毛利率提升近3个百分点至70.8%,主要源于产品倍率的提升。代理品牌销售收入0.5亿,同比增492%,收入占比从去年同期的3%左右提升到目前的13.2%;受毛利率偏低的代理品牌(毛利率38%)占比提升使得综合毛利率稳定保持在66.5%。

快扩张策略导致费用率提升。由于渠道快速扩张期、代理品牌快发展,销售费用同比增56.4%至1.06亿,主要是去年渠道扩张带来的职工薪酬(从0.21亿增至0.41亿)和门店装修费用(从0.11亿增至0.28亿)大幅增加。管理费用同比增88.8%至0.34亿,主要是办公差旅费用(从550万增至1373万)增幅明显。由于快扩张策略资金支出较大,使财务利息收入大幅减少。

2013H1经营性现金流净额-0.59亿。其中存货2.97亿(较去年同期增1.4亿),周转天数从去年同期的285天增至404天。应收账款1.54亿(较去年同期增0.74亿),其中商场占款9000余万,加盟商授信支持约6、7千万,周转天数从去年同期的39天增至64天。上半年投资性现金流净额-2.89亿,主要用于衡阳店预付款(1.9亿),筹资性现金流净额1.25亿(借款增加)。

投资建议

预计公司2013、2014年收入增速35%、28%,净利润增速15%、18%(对应2013下半年收入增速38%,利润增速17%),EPS分别为1.02、1.2,当前股价对应PE为15.8、13.4倍;维持谨慎推荐评级。

申请时请注明股票名称